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Boletín ANFE

08-10 Entrevista al catedrático español

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Este artículo fue publicado en el Boletín de ANFE de Octubre del 2008


08-10 Entrevista al catedrático español en Economía de la

Universidad de Columbia Xavier Sala i Martín (Ciudad de Nueva

York, 23 de setiembre del 2008)

Pregunta: Se ha puesto de moda hablar de "Regulación" y "Supervisión" y de "Intervención Pública" y de "Fracaso del Liberalismo". ¿Es el episodio actual un fracaso del liberalismo y un triunfo del intervencionismo?

Respuesta: Para responder esta pregunta hace falta entender cual es el problema y que lo ha originado. El origen de la crisis financiera actual se remonta al 2000-2001, después de la caída de la burbuja de las punto-com. Entonces, para evitar que la bolsa bajase, el supuesto gran "Maestro" (Allan Greenspan) rebajó los tipos de interés a casi cero. El objetivo de Greenspan era que la gente no saliese disparada de la bolsa y se fuese al campo de los bonos de rentabilidad fija (cosa que hundiría todavía más la bolsa) y, por tanto, hizo que la rentabilidad fija fuese casi nula.

Esto hizo que los créditos hipotecarios "normales" no fuesen interesantes (porque daban un interés de casi cero) y los bancos se tuviesen que buscar la vida en otros mercados. Uno de estos mercados resultó ser el de la gente con riesgo elevado de no devolver el dinero, es decir, el sector "subprime" o gente con bajos ingresos y con dificultades para devolver la hipoteca. Como esta gente no encontraba un financiamiento "normal", se les pudo dejar prestado a un tipo de interés un poco mas elevado.

Por tanto, por un lado tenemos que el primer problema (el de las subprime) no lo causa el libre mercado, sino el representante del estado en la política monetaria: el banco central de los Estados Unidos (el banco de la reserva federal) con el gran Greenspan en cabeza. El segundo gran problema que tenemos ahora es el de la excesiva seguridad de los bancos. Es decir, cuando los bancos dan un crédito, no se quedan el contrato de la hipoteca en un cajón sino que lo empaquetan con otras hipotecas, crean un nuevo activo financiero con grupos de hipotecas y lo venden a algún inversor a cambio de dinero. Este dinero el banco lo vuelve a prestar en forma de crédito hipotecario a otras familias y las hipotecas resultantes se vuelven a empaquetar y se vuelven a vender. Esto se hace una, dos, tres, cien y mil veces. La titulización, que los bancos han hecho siempre, ahora ha sido de forma acelerada y exagerada. ¿Os preguntáis porqué? Pues hay diversas explicaciones. Una es, de nuevo, que los tipos de interés eran casi cero de forma que los bancos apostaron por dar créditos (a familias subprimes) con pequeños márgenes y, por tanto, si el margen era pequeño, lo que se tenia que hacer era multiplicar el número de créditos. Es decir, el modelo de negocio pasa a ser de "pocas ganancias por hipoteca... pero damos muchas hipotecas".

Una segunda razón que induce a los bancos a asegurar los créditos es la normativa de Basilea. La regulación de Basilea obliga a los bancos a tener unas básculas donde la cantidad de créditos concedidos sea solo una pequeña proporción del capital del banco.

Esta norma, en principio, tendría que impedir que los bancos diesen demasiados créditos. Pero los bancos encontraron la manera de saltarse la norma.

El banco crea un fondo de inversión separado del banco (que se llama "conducido"). Este fondo va al mercado monetario, pide un crédito y con el dinero compra los paquetes de hipotecas al banco original. Fijaros que con esta operación, el balance del banco queda sin "créditos concedidos" y, en cambio, tiene dinero en la caja. La proporción de "créditos concedidos en relación a capital" pasa a ser cero y el banco pasa a cumplir el requerimiento de Basilea, la cual cosa le permite volver a conceder créditos. El banco, pues, hincha la bola de nieve, pero es a base de crear estas instituciones paralelas (los "conducidos") que cada vez están más endeudadas.

Conclusión, la aseguración masiva, que es uno de los grandes problemas de la crisis actual, no solo no ha sido evitada por la regulación sino que ha estado CAUSADA por la regulación. Es mas, la normativa de Basilea está contribuyendo a empeorar la crisis. ¿Por qué? Seguimos el hilo del argumento. Si la proporción entre créditos concedidos en relación al capital del banco tiene que estar por debajo de un determinado número, cuando el banco empieza a descapitalizarse (por culpa de la crisis), deja de cumplir el objetivo de Basilea.

Pregunta: ¿Más regulación y más intervencionismo, arreglarán el problema?


Respuesta: Yo pienso que no. Fijémonos en tres ejemplos sacados de la crisis actual. ¿Quiénes son (o eran) las instituciones financieras mas reguladas y más supervisadas del planeta tierra? ¿Adivinan? Pues Fannie Mae y Freddie Mac. De hecho, estaban tan reguladas y supervisadas que hasta se llamaban "Instituciones Tuteladas por el Gobierno" (en inglés, Government Sponsored Entities o GSE).

No hace falta decir que estas dos instituciones están en medio del problema ya que se dedicaron a comprar hipotecas por encima de sus posibilidades y a asegurar a inversores compradores de paquetes de hipotecas por encima de lo que era prudente. TODO ESTO CON LA SUPERVISION CONSTANTE DEL US SENATE BANKING COMMITTEE (Comité Bancario del Senado Norteamericano) presidido por el demócrata de Connecticut, Chris Dodd.

Por tanto, ni la supervisión ni la tutela extrema a la que han estado sometidas Fannie Mae y Freddie Mac han evitado la toma de decisiones erróneas y extremadamente arriesgadas. Siendo así, que nos hace pensar si la nueva regulación que se quiere imponer al resto del sistema financiero funcionará. Nota: los defensores del mercado hace años que están pidiendo al Senado que deje de intervenir porque esta intervención y protección constante hacía que los líderes de FM y FM se arriesguen demasiado. Al final tenían razón. Nota: La Oficina de Economía de la Casa Blanca pidió hasta 17 veces que se redujese la intervención desde el 2001. (http://www.whitehouse.gov/news/releases/2008/09/20080919-15.html)

Segundo ejemplo, en comparación con otros sectores del sistema financiero, la banca de inversiones está bastante regulada. ¿Recordáis la novela de Sherlock Holmes "El misterio de Silver Blaze"? El caballo Silver Blaze muere asesinado. Después de descartar a distintos sospechosos, Sherlock Holmes le dice a Watson: "¿No encuentra extraño el comportamiento del perro?" Y el Dr. Watson contesta: "¡Pero si el perro no ladró en toda la noche!". "¡Exactamente!", dijo Holmes, "y esto es lo que es realmente extraño. Si el asesino hubiese sido un desconocido, el perro hubieses ladrado y como no ladró, el asesino tiene que ser el cuidador del perro".

Pues bien, hay un sector que está muy poco regulado y que, al no sufrir demasiados problemas en esta crisis nos demuestra que la misma no está causada por la falta de regulación. Me refiero a los "hedge funds". El grado de regulación y de supervisión estatal a la que están sujetos estos fondos es muy inferior a la regulación y supervisión a la que se somete a la banca de inversiones. Esta es otra prueba de que mas regulación no es garantía de menos crisis futuras.

Pregunta: Dicho esto, toda esta gente que propone mas regulación a partir de ahora, ¿exactamente que reglas proponen y quien se supone que ha de poner estas reglas?


Respuesta: El experimento comunista demuestra que no hay ningún burócrata, ningún funcionario, ni ningún político capaz de diseñar un sistema perfecto que tenga en cuenta todas las eventualidades posibles. Lo mismo ocurre en los Estados Unidos, que puede que a partir de ahora esté tan intervenido y con tanto poder por parte del Estado que se tendrán que llamar "Unión de Repúblicas Socialistas de América".

Esto también es aplicable al sector financiero: ningún burócrata, ningún funcionario, ni ningún senador del Comité de Banca sabe cómo reaccionaran los inversores frente las nuevas regulaciones, qué tipo de productos financieros se inventaran para saltarse las reglas. De la misma forma que se inventaron los "conducidos" para saltarse las reglas de Basilea. Tampoco saben por dónde vendrá la próxima crisis. Esta crisis ha cogido desprevenidos a los mejores expertos financieros del mundo. Los propios directores generales de los bancos -y eso que se jugaban mucho- han terminado perdiendo todas sus fortunas. ¿Alguien cree de verdad que un burócrata que trabaja de 9 a 5 en una oficina gris de Washington será capaz de diseñar un sistema regulador que evite una crisis que los expertos más expertos del mundo mundial no pueden ver a 12 meses vista?

Una pregunta para mis amigos de izquierdas (digo "amigos" de forma retórica ya que yo no tengo amigos de izquierdas aunque mi hermana, en su descripción del facebook dice que lo es): Exactamente, ¿cómo hubiesen regulado para evitar la crisis subprime? ¿Hubiesen hecho una ley que impidiese prestar dinero a las familias denominadas "subprime"? Supongo que saben que las familias subprime son familias pobres. Se dan cuenta de que esta ley habría de decir algo como: "Los bancos solo podrán dejar dinero a los ricos; los pobres, por tanto, estarán condenados a no poder comprar una casa propia a no ser que previamente hayan ahorrado durante 30 años". Y después dicen que los progresistas defienden los intereses de los pobres.

Pregunta: ¿Es bueno el plan Bush para salir de la crisis? ¿Conseguirá los resultados deseados?

Respuesta: En pocas palabras, el plan Bush consiste en crear una institución pública, dotada de 700.000 millones de dólares, para comprar todos los activos que tienen hipotecas como garantía y que, como las hipotecas no se cobrarán, tienen un "valor de mercado muy bajo" (la clave aquí es "muy bajo"). De esta forma, esperan recapitalizar los bancos -que recibirán dinero del Gobierno- y "limpiarán" las balanzas de los bancos de los "agujeros" que tienen (un "agujero" es un activo con un elevado valor contable pero que a la hora de venderlo en el mercado abierto su precio es "muy bajo").

Una pregunta que nos tenemos que hacer es: en el mundo hay trillones de dólares que buscan ser invertidos, desde "hedge funds" hasta "sovereign wealth funds" (fondos creados por los gobiernos de los países productores de petróleo y de los gobiernos de China y Singapur para ser invertidos en otros sectores en el extranjero). Si hay tanto dinero por invertir, ¿por qué no compran estos activos de los bancos que tienen un "valor de mercado muy bajo"? Si están a precio de saldo, sería un gran negocio, ¿no? En otras palabras, ¿por qué no se hace una recapitalización "privada" de los bancos? (Respuesta: No los compran porque los bancos se niegan a vender a precio de saldo. Es decir, no aceptan que el valor de mercado sea "muy bajo" para los potenciales compradores.

Y como no hay acuerdo no hay venta.

Dado que los bancos se niegan a aceptar las ofertas privadas hechas a un precio "bajo" por sus activos tóxicos, ¿qué hace pensar a Hank Paulson que aceptarán el "precio de mercado" del que habla su propuesta? La respuesta: ¡no lo aceptarán!, es decir, el Gobierno -realmente deberíamos decir el contribuyente- deberá pagar un precio POR ENCIMA DEL MERCADO. Dicho de otra forma, los impuestos de los contribuyentes serán como un subsidio para los financieros de Wall Street.

Esto no es solo injusto (la gente pobre subsidiando a la gente rica) sino que genera una inestabilidad macroeconómica peligrosa ya que, a corto plazo, estos 700.000 millones de dólares vendrán en forma de deuda -el gobierno no tiene el dinero a corto plazo y por tanto deberá pedir prestado-, hecho que presionará a la alza los tipos de interés mundiales (de entrada hoy el Euribor ya ha batido el record de la historia, con el prejuicio que esto causa a todas las familias del mundo que tienen hipotecas).

Pero esto no es todo. Todavía está el problema del azar moral. Que no es un problema de ahora pero será un problema en el futuro.

De la misma forma que para salir de la crisis del 2001 se asentaron las bases de la burbuja que ha desembocado en la crisis financiera actual, la intervención pública masiva de ahora, proporciona calma a los mercados -que como he dicho al principio, han de ser ignorados- y esperanza, e incluso puede evitar una profunda recesión, pero puede estar sentando las bases para la futura crisis: está diciendo a los inversores que, en última instancia, siempre estará papá Estado para salvar el culo de los que se arriesgan demasiado. Es decir, el plan de Bush, además de ser caro y crear inestabilidad macroeconómica, puede estar sembrando

la semilla de una futura crisis económica.
Pregunta: ¿Hace falta realmente reformar el sistema? ¿Tan mal está la cosa?

Respuesta: Yo no estoy tan seguro. Sí, es cierto, hay familias subprime que no pueden pagar las hipotecas, pero la inmensa mayoría de estas familias POBRES ha accedido a la vivienda en propiedad, no gracias a un programa de caridad del gobierno sino gracias al mercado y al sistema financiero.

Es cierto, hay bancos que se han aventurado demasiado. Pero gracias a las innovaciones financieras como los CDOs, que permiten a las empresas pedir prestado dando como garantía una determinada fuente de ingresos –en lugar de dar como garantía todo el capital de la empresa-, lo cual ha permitido a estas empresas poder financiar proyectos con costes financieros muy inferiores. Esto ha generado lugares de trabajo, riqueza y progreso.

Es cierto, hay crisis ahora. Pero no debemos olvidar que hemos disfrutado de un periodo de crecimiento continuado durante ¡¡¡17 años seguidos!!!

Conclusión: para evaluar si hacen falta profundas reformas del sistema económico, no solo se han de analizar los problemas actuales, que claramente los hay, sino que hemos de mirar todos los aspectos positivos que ha tenido el sistema, que del mismo modo y claramente los hay. Puede que se hubiesen que cambiar -no añadir- algunas reglas, sobre todo aquella que obliga a los bancos a vender los créditos cuando viene una crisis económica, pero no hace falta ponerse nervioso porque el sistema que tenemos ya funciona suficientemente bien.

Preparado por Francisco Avilés. San José, Costa Rica.

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Actualizado 18/07/2011 a las 16:20 por Boletín ANFE

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